TINJAUAN PASARAN GLOBAL 2022 TREND MAKRO AKAN MEMBENTUK PASARAN FX

Pencapahan dasar monetari akan memacu mata wang

Pengurus besbol dan ahli falsafah Amerika, Yogi Berra terkenal berkata, “'Sukar untuk membuat ramalan, terutamanya tentang masa depan.” Kita mendapat contoh yang jelas mengenainya baru-baru ini apabila kemunculan varian baharu virus COVID-19 memusnahkan konsensus pasaran dan menyebabkan pasaran menjunam secara global. Bagaimanakah kita boleh membuat tinjauan untuk tahun depan apabila prospek ekonomi global bergantung pada mutasi rawak virus? Dalam keadaan biasa pun sudah cukup sukar untuk membuat ramalan.

Walau apa pun, pelabur perlu melaburkan wang mereka di suatu tempat. Oleh itu, saya ingin menggariskan secara kasar tinjauan untuk tahun depan, menurut pandangan saya. Ada dua tinjauan: satu tinjauan yang virus Omicron baharu ternyata tidak penting dan satu lagi tinjauan iaitu virus itu – atau mutasi lain yang belum ditemui -- mendatangkan malapetaka kepada dunia kita sekali lagi. Ini melanggar peraturan utama ramalan, iaitu betul atau salah, anda perlu mempunyai satu pandangan, bukan dua pandangan. Namun, saya tidak nampak alternatif lain pada tahun ini.

Dolar tanpa trend

Salah satu sebab sangat sukar untuk membezakan hala tuju dolar adalah kerana trend jangka panjang sukar untuk dilihat. Sejak kadar pertukaran terapung bermula, dolar telah bergerak dalam trend jangka panjang yang merangkumi beberapa tahun. Benar, terdapat tempoh pergerakan trend balas yang ketara (ditandakan merah dalam graf ini), tetapi terdapat trend jangka panjang yang sekurang-kurangnya boleh dikenal pasti selepas itu. Walau bagaimanapun, selama beberapa tahun ini, dolar telah bergerak secara mendatar. Tidak jelas sama ada mata wang itu memasuki trend menurun baharu yang hanya mengambil masa untuk mantap atau sama ada dolar masih menavigasi trend menaik yang bermula pada 2011.  (Graf menunjukkan indeks wajaran perdagangan nominal AS berbanding mata wang ekonomi asing yang maju.)

Perkara yang dilihat sebelum kemunculan Omicron

Mari kita bincangkan tinjauan pertama seperti yang saya lihat seminggu atau dua minggu yang lalu, sebelum penemuan varian Omicron. Secara keseluruhannya, ‘US Federal Reserve’ iatu Rizab Persekutuan AS yang berfungsi sebagai bank pusat negara, dan ‘Federal Open Market Committee’ (FOMC) iatu Jawatankuasa Pasaran Terbuka Persekutuan yang menetapan kadar adalah pihak penting. Rizab Persekutuan telah berjanji untuk "mengurangkan" pembelian bon $120 bilion sebulan, selepas itu ia boleh mula menaikkan kadar faedah. Kemudian, persoalan utama ialah bila mereka akan menamatkan pembelian dan berapa lama selepas itu mereka akan mula menaikkan kadar. Rizab Persekutuan pada mulanya merancang untuk menamatkan pembelian pada bulan Jun. Perdebatannya adalah sama ada mereka akan menaikkan kadar - "lift-off" -- dengan serta-merta selepas itu atau bersabar dan menunggu lebih lama supaya mereka dapat memenuhi mandat "pekerjaan maksimum" yang telah ditakrifkan secara longgar sebagai pekerjaan yang "luas dan inklusif".

Pasaran mula mengandaikan Rizab Persekutuan akan menaikkan kadar sebaik sahaja ia selesai dengan pembelian bonnya pada bulan Jun. Malah, mereka mula mengambil kira kemungkinan mereka akan mempercepat pembeliannya dan menamatkannya menjelang Mei, membolehkan " lift-off" berlaku pada bulan Mei diikuti dengan kenaikan kadar kedua pada bulan Jun.

Walau bagaimanapun, sekarang pandangannya kurang jelas. Kita tidak tahu bagaimana varian baharu ini akan menjejaskan ekonomi global. Seperti kata Pengerusi Rizab Persekutuan, Powell dalam testimoninya baru-baru ini kepada Kongres:

“Peningkatan kes COVID-19 baru-baru ini dan kemunculan varian Omicron menimbulkan risiko penurunan kepada pekerjaan dan aktiviti ekonomi serta ketidaktentuan yang meningkat untuk inflasi. Kebimbangan yang lebih besar tentang virus ini boleh mengurangkan kesediaan orang ramai untuk datang bekerja dan akan memperlahankan kemajuan dalam pasaran pekerja dan memperhebat gangguan rantaian bekalan.”

Aktiviti ekonomi lebih perlahan? Inflasi yang lebih tinggi? Bagaimanakah bank pusat akan bertindak balas?

Merangka tinjauan untuk tahun depan pada ketika ini mengingatkan saya tentang kisah lelaki yang memandu kereta, sesat di kawasan luar bandar. Dia berhenti untuk bertanya kepada seorang petani cara untuk sampai ke destinasinya. “Baiklah,” jawab petani itu. "Jika saya cuba pergi ke sana, saya tidak akan bermula dari sini." Namun begitu, seperti pemandu itu kita tiada pilihan, jadi ini ialah laluan kita yang mungkin.

Titik permulaan: pencapahan penumpuan dasar monetari

Perdagangan Bawa Ke Depan (Carry trade), iaitu pelabur meminjam wang dalam mata wang dengan kadar faedah rendah dan melabur dalam mata wang dengan kadar faedah yang lebih tinggi, biasanya merupakan salah satu kuasa penggerak dalam pasaran FX. Perdagangan ini menjadi kurang lumayan berikutan Krisis Kewangan Global 2008, apabila bank pusat di seluruh dunia mengurangkan kadar faedah bersama-sama. Perdagangan bawa ke depan G10 hampir hilang berikutan pandemik yang berlaku apabila dasar monetari menumpu pada sifar.

Pada tahun ini, pihak yang penting untuk pasaran telah cuba menentukan kadar pencapahan dasar monetari. Berapa cepat bank pusat akan mula menaikkan kadar dan sejauh mana? Penumpuan dasar monetari menjadi songsang, dan berlaku permulaan pencapahan dasar monetari kerana bank pusat yang berbeza dijangka menaikkan kadar pada kadar yang berbeza. Pencapahan ini telah menjadi sebab untuk lebih separuh daripada perubahan kadar mata wang pada tahun ini.

Omicron ternyata ringan Dalam kes yang baik, jika varian Omicron ternyata tidak jauh lebih buruk daripada varian yang sedia ada, saya akan mengandaikan dunia akan terus berjalan seperti yang dirancang sebelum gelombang terbaru ini, tetapi dengan lebih berhati-hati.

Andaian itulah yang nampaknya terbentuk dalam pasaran sekarang. Susulan penemuan virus itu, jangkaan kadar bagi kebanyakan negara telah disemak semula menurun (kecuali Jepun, tiada siapa menjangkakan ia akan menaikkan kadar). Walau bagaimanapun, ia kekal positif. Orang ramai hanya mengandaikan kadar pengetatan yang lebih perlahan dan lebih lemah daripada sebelumnya, tetapi bukan kegelinciran borong.

Itu mungkin tepat, bukan sahaja kerana ketakutan terhadap pandemik itu tetapi juga kerana inflasi mungkin tidak setinggi yang dijangkakan. Jangkaan inflasi telah mula menurun baru-baru ini di kebanyakan negara (pengecualian utama bagi UK).

Saya berpegang kuat pada kelompok "sementara", walaupun Pengerusi Rizab Persekutuan, Powell baru-baru ini berkata bahawa penggunaan perkataan itu harus "dihentikan". Kebanyakan kenaikan inflasi baru-baru ini adalah disebabkan oleh kesan pandemik. Walaupun mungkin mengambil masa lebih lama daripada jangkaan untuk inflasi kembali ke paras yang lebih normal (di sinilah munculnya idea untuk menghentikan penggunaan "sementara"), saya masih menjangkakan ekonomi global akan disesuaikan secara beransur-ansur kepada "normal baharu" dan inflasi akan menurun pada tahun depan dengan sendirinya.

Begitu juga bagi kebanyakan peramal. Kecuali beberapa negara (UK, Jepun, dan China sebagai negara utama), kebanyakan negara diramalkan mengalami inflasi yang lebih rendah pada tahun 2022 berbanding 2021.

Titik permulaan:  Rizab Persekutuan dan dolar

Kita mulakan dengan Rizab Persekutuan atas dua sebab. Pertama sekali, tindakannya mempengaruhi dolar yang merupakan metrik yang digunakan untuk mengukur semua mata wang lain. Bank pusat lain akan teragak-agak untuk menaikkan kadar dengan lebih agresif daripada Rizab Persekutuan kerana bimbang mata wang mereka akan meningkat, dengan itu menguatkan keadaan monetari mereka yang terhad. Kedua, bukan sahaja dolar ialah faktor penting berkaitan mata wang lain tetapi juga pasaran Perbendaharaan AS mengenakan tarikan gravitinya terhadap semua pasaran kadar faedah lain. Jika hasil bon AS meningkat, hasil negara lain juga cenderung meningkat, walaupun pada kadar yang berbeza, dan perbezaan itulah yang membuka peluang untuk pelaburan pasaran FX.

Persoalannya, bilakah Rizab Persekutuan boleh memulakan "lift-off" mereka? Dalam testimoni yang disebutkan di atas, Pengerusi Rizab Persekutuan, Powell berkata, "Masih ada asas yang perlu dipenuhi untuk mencapai pekerjaan maksimum bagi kedua-dua penggajian dan penyertaan tenaga buruh, dan kami menjangkakan kemajuan akan berterusan." Kadar pengangguran pada 4.2% kembali seperti beberapa tahun yang lalu, tetapi kadar penyertaan masih jauh di bawah normal.

  Dalam Ringkasan Unjuran Ekonomi suku tahunan mereka, anggaran median ahli FOMC meletakkan "pekerjaan maksimum" sekitar 4.0%, dengan kebanyakan anggaran antara 3.8% hingga 4.3%.

Sesetengah orang berpendapat bahawa Rizab Persekutuan mungkin bersabar dan menangguhkan kadar kenaikan sehingga pasaran pekerja kembali seperti sebelum pandemik, iaitu kadar pengangguran 3.5% dan kadar penyertaan 63.3. Walau bagaimanapun, saya berpendapat mereka lebih cenderung untuk menerima bahawa struktur pasaran pekerja AS telah berubah dan tidak mungkin kembali ke tahap tersebut dalam masa terdekat, terutamanya kadar penyertaan kerana terdapat perubahan asas dalam keinginan orang ramai untuk bekerja. Akibatnya, saya fikir mereka akan membuat keputusan untuk memulakan "lift-off" dengan kadar pengangguran menghampiri tahap yang mereka lihat sebagai tahap jangka panjang.

Tambahan pula, mereka boleh memberikan alasan seperti yang mereka lakukan pada masa lalu bahawa menghapuskan akomodasi tidak sama dengan dasar pengetatan. Anggaran mereka mengenai tahap neutral jangka panjang bagi kadar dana Rizab Persekutuan kekal stabil untuk tiga tahun lepas pada 2.5%. Dengan anggaran itu, menaikkannya kepada 0.50% atau 1.0% bukanlah dasar pengetatan, ia hanya memberikan dasar yang kurang akomodasi. Dengan langkah itu, adalah munasabah untuk mula menaikkan kadar walaupun sebelum mencapai tahap "pekerjaan maksimum".

Tinjauan untuk dolar: permainan dua setengah

Sehubungan itu, saya akan membahagikan tahun depan kepada dua bahagian untuk dolar. Pada separuh tahun pertama, saya percaya dolar mungkin disokong oleh jangkaan kenaikan kadar faedah AS. Namun begitu, pada separuh tahun kedua, saya fikir pasaran mungkin kecewa dengan kadar kenaikan kadar sebenar yang perlahan. Tambahan pula, pada masa itu saya menjangkakan inflasi akan turun dan keperluan untuk menaikkan kadar dengan segera akan berkurangan.

Susulan kenaikan kadar pertama, sama ada pada bulan Mei atau Jun, saya menjangkakan kita akan melihat ulasan seperti ini yang mengikuti kenaikan kadar terakhir pada bulan Disember 2018: “…Jawatankuasa akan bersabar semasa menentukan pelarasan masa depan kepada julat sasaran bagi kadar dana persekutuan yang mungkin sesuai untuk menyokong hasil ini.”

Jika kita melihat kitaran kenaikan kadar terakhir yang bermula pada bulan Disember 2015, adalah jelas bahawa ia lebih perlahan dan lemah berbanding kitaran kenaikan sebelumnya. Ini akan sepadan dengan penurunan beransur-ansur dalam apa yang ahli FOMC percaya sebagai kadar dana neutral Rizab Persekutuan.

Saya fikir kitaran kenaikan kadar yang akan datang mungkin sama perlahan dan lemah, jika tidak lebih. Walau bagaimanapun, pasaran niaga hadapan (garis putus-putus) menolak kenaikan kadar yang lebih pantas. Saya fikir sebaik sahaja Rizab Persekutuan mula menaikkan kadar, kita mungkin akan melihat tindak balas klasik "beli khabar angin, jual fakta" dan dolar mungkin lemah pada separuh tahun kedua.

Terdapat satu lagi kemungkinan yang menghasilkan kesimpulan yang sama, hanya laluan yang lebih curam untuk dolar pada separuh tahun pertama dan mungkin penurunan yang lebih curam kemudian. Iaitu, Rizab Persekutuan boleh memilih untuk mengetatkan lebih awal dan lebih cepat daripada jangkaan. Dalam testimoninya kepada Kongres, Powell berkata, “Ekonomi sangat kukuh dan tekanan inflasi adalah tinggi. Oleh itu, pada pandangan saya wajar untuk mempertimbangkan untuk menyelesaikan pengurangan pembelian aset kami… mungkin beberapa bulan lebih awal.” Ini bermakna dolar mungkin meningkat pada awal tahun, mungkin lebih daripada yang saya jangkakan, tetapi kemudian jatuh semula pada separuh tahun kedua apabila bank pusat lain menyaingi Rizab Persekutuan.

Terdapat faktor lain yang juga boleh menyebabkan dolar lebih lemah menjelang akhir tahun. Faktor paling utama adalah pelebaran defisit akaun semasa. Saya fikir ia mungkin lebih lebar daripada jangkaan pasaran kerana apabila kesesakan rantaian bekalan semakin pulih, rakyat AS mungkin akan melakukan tindakan yang terbaik: belanja, belanja, belanja. Sebahagian besar daripada benda yang mereka belanjakan adalah diimport. Perhatikan bahawa defisit akaun semasa mencecah 5.8% daripada KDNK pada masa ledakan tahun 2006/2007 sebelum kejatuhan Lehman Bros., hampir dua kali ganda daripada anggaran 3.3% untuk tahun depan.

  Pada masa yang sama, aliran masuk modal yang telah membantu AS membiayainya mungkin perlahan. Dolar telah dirangsang baru-baru ini oleh aliran masuk yang besar ke dalam pasaran modal AS, terutamanya kerana pasaran saham AS telah mengatasi prestasi pasaran lain di seluruh dunia, tetapi dengan penilaian AS yang tinggi berbanding negara lain dan banyak pemimpin teknologi yang mendorong rali yang diancam oleh peraturan global mengenai cukai korporat, pasaran AS mungkin terbukti kurang menarik pada tahun depan.

Terdapat juga risiko bahawa virus itu boleh mengancam AS dengan lebih teruk daripada negara lain. Lihat di bawah untuk butiran lanjut mengenainya.

Mata wang lain

Faktor pertama apabila menilai mata wang ialah pariti kuasa beli (PKB). Berapa murah atau mahal mata wang itu? Untuk menilainya, kita membandingkan kadar pertukaran semasa dengan anggaran PKB Pertubuhan Kerjasama Ekonomi dan Pembangunan (OECD) bagi pelbagai mata wang.

Terdapat pelbagai hasil. CHF (seperti biasa) secara relatifnya terlebih nilai, tetapi kurang terlebih nilai daripada biasa. Ia masih boleh meningkat. AUD, NZD dan CAD semuanya dinilai secara adil dan tidak jauh daripada penilaian biasa; ia boleh bergerak ke mana-mana arah. GBP sangat terkurang nilai berbanding dengan kadar biasa, tetapi perubahan ini mungkin kekal disebabkan Brexit; kini ia hampir sejajar dengan penilaian rendah yang secara puratanya berlaku sejak undian Brexit. JPY kelihatan murah dan EUR kelihatan sangat murah. Ia berada pada garisan -20% yang selalunya pada masa lalu mengakibatkan penilaian rendah yang mencukupi untuk menambah baik akaun perdagangan dan dengan itu mendorong nilai itu naik semula.

Ringkasnya, penilaian mungkin tidak memberikan halangan untuk pergerakan ke mana-mana arah bagi kebanyakan mata wang kecuali EUR. Penurunan bagi EUR mungkin terhad dari sini.

  Mari pertimbangkan mata wang satu demi satu. Bagi setiap satu, kita akan mulakan dengan ramalan konsensus pasaran daripada Bloomberg yang merangkumi kedua-dua anggaran tinggi dan rendah bagi setiap pasangan. Sila ambil perhatian bahawa tinggi dan rendah mungkin mencerminkan pandangan hanya seorang peramal, manakala median ialah anggaran kebanyakan peramal. Walau bagaimanapun, anggaran yang ekstrem memberi anda gambaran tentang tahap risikonya dan apakah langkah yang berpotensi.

EUR: lambat menyaingi Rizab Persekutuan?

Pasaran nampaknya mengandaikan bahawa Bank Pusat Eropah bertindak untuk mengetatkan kadar dan itu secara beransur-ansur menaikkan EUR.

Namun, saya mempunyai beberapa pemerhatian:

1. Inflasi di EU dijangka tidak setinggi di AS. Malah, ia tidak dijangka setinggi di AS selama bertahun-tahun sekarang ini. Selain itu, jangkaan inflasi masih berada dalam lingkungan sasaran ECB, sedangkan jangkaan inflasi di AS berada di atas sasaran.

  2) AS mempunyai tabiat membuat langkah pengetatan lebih cepat daripada ECB. Jika kita membandingkan kitaran pengetatan terkini di AS dan Eropah, AS bergerak dengan lebih pantas. (Kita akan mengabaikan kitaran pengetatan bulan April 2011 yang gagal di Eropah yang hanya berlaku selama tujuh bulan sebelum mereka menyedari bahawa ia satu kesilapan yang mengerikan.)

  3) Situasi virus kini jauh lebih teruk di Eropah berbanding di AS. Itu mungkin melambatkan pengurangan dan pengetatan di EU apabila lebih banyak negara Eropah membuat perintah berkurung dan pertumbuhan perlahan.

  Walau bagaimanapun, isu virus boleh berubah menjadi negatif bagi AS. AS berada dalam kedudukan yang sangat buruk untuk melawan varian baharu yang lebih ganas, atas dua sebab. Pertama, tindak balas bukan di peringkat negara tetapi dilakukan berdasarkan negeri demi negeri. Kira-kira separuh negeri dikawal oleh pihak Republikan yang percaya bahawa tugas patriotik mereka untuk memastikan rakyat mereka bebas untuk mati akibat COVID-19 jika mereka mahu. Kedua, negara ini mempunyai kadar vaksinasi terendah di kalangan negara maju yang memastikan mereka berpeluang berbuat demikian. Ini ialah risiko utama bagi AS dan USD pada Suku 1 tahun depan.

JPY: pulangan perdagangan bawa ke depan yen?

Konsensus pasaran adalah untuk yen yang lebih lemah tahun ini, dan saya akan bersetuju. Saya fikir mata wang itu mungkin melemah lebih daripada konsensus pasaran. Walau bagaimanapun, ingatlah bahawa saya mempunyai seorang anak perempuan di universiti di Jepun dan oleh itu saya secara semula jadi berat sebelah untuk mengharapkan yen yang lebih lemah. Saya mungkin bukan pemerhati yang objektif sepenuhnya.

Mengapa ramalan konsensus? Mungkin kerana Jepun diandaikan sebagai pihak yang tidak berjaya dalam perlumbaan untuk menormalkan dasar monetari. Dalam tempoh dua tahun yang akan datang, Switzerland dan Zon Euro sekalipun dijangka memulakan kenaikan kadar, tetapi bukan Jepun.

  Itu mungkin kerana negara itu dijangka masih jauh di bawah sasaran inflasi 2% dua tahun dari sekarang.

Akhirnya, BoJ mungkin perlu melaraskan atau bahkan menghapuskan program "kawalan keluk hasilnya" yang mengekalkan hasil pada penanda aras bon Kerajaan Jepun 10 tahun pada ±25 mata asas sekitar sifar. Walau bagaimanapun, mesyuarat ini mungkin bukan masanya walaupun bank pusat lain bertindak untuk menormalkan dasar. Pada hari Rabu, Timbalan Gabenor Amamiya membuat ucapan, Dasar Ekonomi dan Kewangan Jepun, dan berkata:

"Saya kadangkala ditanya sama ada Jepun tidak perlu melaraskan pelonggaran monetari manakala bank pusat di Amerika Syarikat dan Eropah baru-baru ini mula bertindak untuk melaraskannya. [...] Memandangkan perkembangan harga di Jepun yang telah saya huraikan, saya fikir adalah munasabah untuk Bank tidak perlu melaraskan pelonggaran monetari berskala besarnya pada masa ini. Bank pusat menjalankan dasar monetari selaras dengan perkembangan aktiviti ekonomi dan harga ekonomi masing-masing. Oleh itu, adalah wajar bahawa spesifik dan hala tuju untuk dasar monetari mereka tidak sama, dan perbezaan ini sebaliknya akan menyumbang kepada kestabilan dalam ekonomi mereka serta ekonomi global.”

Amamiya tidak bergurau. Situasi inflasi Jepun secara kategorinya berbeza daripada negara lain, mahupun Switzerland dengan inflasi rendah. Sehubungan itu, dasar monetarinya juga sepatutnya berbeza.

Sehubungan itu, saya fikir Jepun mungkin menjadi mata wang pembiayaan pilihan untuk beberapa tahun akan datang. Pulangan “perdagangan bawa ke depan yen” mungkin menyaksikan pulangan yen yang lemah, pada pandangan saya. ("perdagangan bawa ke depan yen" merujuk kepada tempoh pada akhir tahun 1990-an apabila kadar faedah Jepun jauh di bawah kadar faedah mana-mana negara lain dan orang di seluruh dunia meminjam wang dalam yen untuk membiayai apa sahaja dan segala-galanya yang menyebabkan yen melemah secara mendadak.)

Tambahan pula, Bank of Japan masih mempunyai dasar "kawalan keluk hasilnya" yang mengehadkan pergerakan bon 10 tahun kepada ±25 mata asas sekitar sifar. Apabila bank pusat lain menaikkan kadar mereka, hasil bon di negara tersebut mungkin akan meningkat lebih tinggi. Bukan Jepun! Oleh itu, dengan sebaran hasil yang semakin meluas, pelabur Jepun mungkin akan melabur lebih banyak wang di luar negara, seterusnya menurunkan mata wang.

  Persoalan utamanya, adakah pihak berkuasa akan mengubah pandangan mereka terhadap mata wang? Sehingga kini Kementerian Kewangan memberi tumpuan pada menggalakkan eksport dan mempunyai pandangan berat sebelah untuk mata wang yang lebih lemah. Kini negara itu mengalami defisit perdagangan walaupun mereka mungkin lebih prihatin dengan memastikan import mampu milik dan tidak mahu melihat yen semakin lemah. Campur tangan lisan oleh pihak berkuasa boleh mengehadkan penurunan yen (atau menaik untuk USD/JPY, lebih tepat).

Walau bagaimanapun, nilai sebenar yen berbanding rakan dagangan utama negara itu (kadar pertukaran berkesan sebenar atau REER) masih belum mencapai tahap yang biasanya menandakan pemulihan.

  Satu lagi faktor yang mengehadkan penurunan yen ialah kedudukan. Yen telah menjadi pilihan pertama pesanan pendek spekulator selama beberapa bulan sekarang. Ia digantikan dengan AUD hanya baru-baru ini. Mungkin tidak ramai lagi orang yang tinggal untuk menyertai perdagangan.

Risiko kepada ramalan:  Ada kemungkinan bahawa apabila kadar inflasi global meningkat, Jepun juga boleh. Indeks harga barangan korporat Jepun, dikenali di tempat lain di dunia sebagai indeks harga pengeluar, telah melonjak kebelakangan ini. Ia mencecah 9.0% YoY pada bulan November, kadar pertumbuhan terpantas sejak 1980. PPI barangan akhir meningkat pada kadar terpantas sejak 1981.

Kenaikan ini didorong oleh harga bahan mentah yang lebih tinggi, yang sangat melonjak – naik 74.6% YoY!!! Itulah kadar pertumbuhan tertinggi sejak hari kejutan minyak pada tahun 1974. Bahan perantaraan meningkat 15.7% YoY.

Jika syarikat bosan menyerap harga pengeluar yang lebih tinggi ini dalam margin mereka, kita boleh melihat inflasi kembali ke Jepun selepas hampir 30 tahun tidak berlaku. Itu akan menyebabkan perubahan besar bagi ekonomi Jepun dan dasar monetari – dan yen.

  GBP: Detik "Wiley E. Coyote"?

    Saya mengaku: Saya tidak suka paun. Saya berpendapat bahawa ia sepatutnya setara dengan euro – malah, setara dengan Lira Itali jika ia masih wujud, atau mungkin Drachma Yunani (OK, itu agak berlebihan; akan ada kira-kira 301 GDR berbanding dolar sekarang jika ia masih ada). Namun begitu, mata wang itu bagi saya kelihatan seperti Wiley E. Coyote dalam kartun "Road Runner", berlari dari tebing dan masih berlari sehingga dia melihat ke bawah…

Semua daya nampaknya disusun menentang paun:

Akaun semasa negara itu sentiasa mengalami defisit, disebabkan oleh defisit berstruktur dalam perdagangan barangan. Anehnya, Brexit mungkin telah meningkatkan sedikit prestasi itu. Pusat Pembaharuan Eropah (CER) menganggarkan bahawa Brexit telah mengurangkan perdagangan barangan Britain sebanyak 11%-16%. Jika kita mengandaikan bahawa kedua-dua import dan eksport terjejas pada tahap yang sama, memandangkan import lebih besar daripada eksport, defisit perdagangan sepatutnya lebih rendah (walaupun kesannya terhadap kadar pertukaran mungkin diimbangi oleh fakta bahawa ekonomi secara keseluruhan akan menjadi lebih kecil akibatnya).

Negara itu bergantung pada perdagangan dalam perkhidmatan untuk mengimbangi defisit dalam perdagangan barangan, titik kelemahan ekonomi. Kesannya mungkin lebih besar kerana lebih mudah untuk menghapuskan keseluruhan perniagaan dalam perkhidmatan berbanding barangan. Bagi perkhidmatan, penurunan yang banyak dalam perdagangan hanya disebabkan oleh perbelanjaan melaksanakan kertas kerja. Sesetengah syarikat akan mendapati bahawa berbaloi untuk membayar harganya, ada yang tidak. Dengan perkhidmatan, jika sesebuah negara tidak memberi lesen kepada negara lain untuk menjalankan perkhidmatan tertentu (contohnya mengurus aset atau menjual insurans) maka terimalah akibatnya! Seluruh perniagaan berakhir.

Malangnya, Bloomberg tidak menghuraikan tentang arah tuju eksport sektor perkhidmatan negara itu, tetapi saya bayangkan peratusan yang besar pergi ke EU, begitu juga 51.5% daripada eksport barangan (masih lagi!).

UK dan EU masih belum menjelaskan butiran perjanjian perdagangan mereka untuk perkhidmatan, tetapi Brexit dianggarkan telah mengakibatkan penurunan 5.7% dalam eksport perkhidmatan, menurut kertas kerja baru-baru ini mengenai Brexit dan Perdagangan Perkhidmatan. Kertas kerja itu juga memerhatikan bahawa “Memandangkan meliberalisasikan perdagangan perkhidmatan secara amnya lebih mencabar daripada barangan, adalah amat sukar, jika memang boleh sama sekali, untuk mengharapkan FTA (perjanjian perdagangan bebas) masa hadapan mencapai akses pasaran baharu dengan cara yang ketara. Lagipun, graviti menentukan bahawa perdagangan perkhidmatan biasanya paling hebat dengan rakan dagangan terdekat."

Kita kini perlu menunggu untuk melihat sama ada PM Johnson mencetuskan Perkara 16 dan berjaya menghapuskan keseluruhan perjanjian Brexit yang mengambil masa yang lama untuk berunding pada mulanya. Sudah tentu, adalah mustahil untuk menyamakan bulatan Ireland Utara:  untuk membuat perjanjian yang membolehkan NI berada di EU dan di UK pada masa yang sama. NI bukan kubit kuantum yang boleh berada dalam dua keadaan pada masa yang sama.

Memandangkan perkhidmatan menyumbang bukan sahaja banyak dalam perdagangan UK, tetapi juga 80% daripada aktiviti ekonomi dan 82% pekerjaan, kegagalan untuk bersetuju mengenai perdagangan dalam perkhidmatan akan sangat merosakkan UK. Dari mana datangnya pendapatan perkhidmatan Britain? Kira-kira separuh daripada pelaburan langsung, separuh daripada pelaburan portfolio.

Pelaburan langsung telah banyak menyusut sejak referendum Brexit. Saya menjangkakan ia akan semakin menyusut dengan pergeseran berterusan antara UK dan EU dan masalah dalaman yang melanda ekonomi UK.

Untuk pelaburan portfolio, kebanyakannya ialah ekuiti.

UK adalah satu-satunya pasaran saham utama dunia yang belum mencapai kemuncak sebelum pandemiknya dari segi USD. (Itu bukan hanya kerana penilaian mata wang – indeks FTSE 100 saham utama tidak mencapai semula puncak dari segi mata wang tempatan, walaupun indeks FTSE 250 kebanyakannya syarikat tempatan.)
Sekarang, hujah boleh dibuat bahawa ekuiti UK boleh menjadi pelaburan yang baik kerana ia mungkin menyaingi seluruh dunia…tetapi jika anda seorang pengurus dana, adakah anda akan mempertaruhkan kerjaya anda dengannya? Semua orang dalam bidang kewangan tahu bahawa "prestasi masa lalu bukan jaminan prestasi masa depan." Pada masa yang sama, semua orang juga mengetahui undang-undang pertama Newton tentang gerakan, iaitu "suatu jasad yang bergerak cenderung untuk terus bergerak melainkan jika terdapat tindakan oleh daya luar." Apakah kuasa luar yang akan mengubah trajektori saham UK? Saya tidak dapat melihat apa-apa yang baik akan datang tidak lama lagi. Mungkin pentadbiran sekarang akhirnya akan runtuh dan Perdana Menteri akan digantikan oleh seseorang yang tahu apa yang dia lakukan. Namun, hal itu akan mengambil sedikit masa, semasa pasaran mungkin lebih tidak stabil.

Itu menyebabkan hasil gilt yang lebih tinggi untuk menarik wang masuk. Memandangkan hasil UK kini berada di bahagian bawah kumpulan dalam G10, itu memerlukan kenaikan kadar faedah yang ketara – kenaikan yang mungkin tidak mahu dilihat oleh Bank of England dalam masa yang tidak kukuh ini. Sehubungan itu, saya menjangkakan paun akan menerima tekanan dan dilaraskan menurun sehingga aset UK menjadi lebih menarik kepada pelabur antarabangsa.

Hujah utama yang saya boleh lihat bagi hal ini ialah paun telah mengalami begitu banyak kesulitan, sebarang

masalah lagi sudah ada dalam harga. Tidak semestinya! Kadar pertukaran berkesan sebenar mata wang itu hanya kira-kira purata pada masa ini. Penurunan 10% lagi pada langkah ini bukanlah sesuatu yang luar biasa.

Lebih-lebih lagi, Brexit telah menyebabkan ekonomi UK menyusut. Anggarannya, walaupun sebelum UK meninggalkan EU, ekonomi mereka 1%-3% lebih kecil kerana penggunaan dan pelaburan yang diketepikan (serta susut nilai mata wang sterling). Kerajaan menganggarkan bahawa ekonomi akan menjadi 4%-5% lebih kecil menjelang 2030. P

ertumbuhan yang lebih perlahan bermakna peningkatan yang lebih perlahan dalam produktiviti dan kurang insentif untuk pelaburan asing – semuanya negatif untuk mata wang.

Mata wang komoditi:  AUD, NZD, CAD

Adakah munasabah untuk berurusan dengan tiga mata wang komoditi bersama-sama? Saya rasa begitu. Korelasi antara mata wang ini berada pada tahap yang agak tinggi dari segi sejarah, terutamanya AUD & CAD. Ini menunjukkan pasaran mengumpul kesemuanya ke tahap yang hebat. Kebanyakan nasib mata wang ini akan ditentukan oleh keadaan yang berlaku di China. Kelonggaran dasar monetari di sana baru-baru ini, termasuk dua pemotongan dalam Nisbah Rizab Wajib (RRR) untuk bank, ialah petanda baik untuk pertumbuhan masa depan di China – dan oleh itu kitaran pembuatan global.

Itu juga sepatutnya membantu untuk mengukuhkan harga logam global yang merupakan faktor utama dalam menentukan nilai AUD.

Memandangkan 62% daripada eksport New Zealand ialah barangan boleh dimakan, seseorang mungkin menganggap bahawa harga pertanian global akan menjadi lebih penting bagi NZD daripada harga logam, tetapi salah (kecuali susu). Penyelidikan saya menunjukkan bahawa mata wang lebih berkorelasi dengan harga komoditi secara keseluruhan dan dengan harga tenaga – walaupun New Zealand tidak mengeksport sebarang minyak atau arang batu – berbanding dengan komoditi pertanian. Tekaan saya ialah pasaran FX tidak begitu arif dan pedagang hanya memikirkan "komoditi" tanpa perlu berfikir komoditi yang mana.

Apabila kitaran ekonomi meningkat, harga komoditi sepatutnya meningkat lebih cepat daripada harga barangan perkilangan, menyebabkan syarat perdagangan untuk mata wang komoditi bertambah baik dan membolehkannya meningkat.

Sudah tentu, pergantungan kepada China ini boleh memberi kesan kepada kedua-dua arah. Rangsangan monetari dan fiskal semakin kurang berkesan dalam menghasilkan pertumbuhan di China, hasil daripada keajaiban pulangan marginal yang semakin berkurangan. Dengan sektor hartanah dalam masalah serius di negara itu, pertumbuhan di China juga boleh menghadapi lebih banyak masalah daripada yang boleh dibendung oleh kerajaan hanya dengan campur tangan kewangan.

Kertas kerja baru-baru ini (Peak China Housing, oleh Prof. Harvard Kenneth Rogoff dan ahli ekonomi IMF Yuanchen Yang), menganggarkan bahawa “pada tahun 2016, gabungan industri hartanah dan pembinaan menyumbang kira-kira 29% daripada KDNK China, setanding hanya dengan Sepanyol dan Ireland sebelum krisis…Hartanah bukan sahaja menyumbang untuk 23% penggunaan isi rumah, tetapi ia juga berkaitan dengan pelbagai sektor ekonomi melalui pelaburan, pembinaan, dan sistem kewangan.” Kedua-dua ahli ekonomi itu menganggarkan bahawa "kejatuhan 20% dalam aktiviti hartanah boleh menyebabkan kejatuhan 5-10% dalam KDNK, walaupun tanpa penguatan daripada krisis perbankan, atau mengambil kira kepentingan hartanah sebagai cagaran." Ini menyebabkan AUD dan NZD terdedah kepada kemerosotan dalam pembinaan China, jika Evergrande adalah sebarang petunjuk, ia berkemungkinan.

Perkara lain yang boleh melemahkan mata wang komoditi, terutamanya NZD, adalah jika pasaran mula menilai semula tahap kemungkinan pengetatan pada tahun akan datang. Memandangkan NZD mempunyai tahap pengetatan tertinggi yang sudah diambil kira dalam harga (diikuti oleh CAD), jika pelabur mula berfikir bahawa bank pusat tidak mungkin agresif seperti yang dianggarkan pada masa ini, NZD mungkin akan menjalani semakan anggaran terbesar, diikuti dengan CAD. Itu akan menjadi negatif untuk mata wang.

CAD: berhati-hati terhadap minyak

Walaupun CAD diklasifikasikan antara mata wang komoditi, nasibnya terikat rapat dengan satu komoditi khusus: minyak. Terdapat korelasi yang sangat rapat antara USD/CAD dan indeks harga tenaga Bank of Canada (terdiri daripada harga arang batu, minyak dan gas asli).

Industri minyak nampaknya bersetuju bahawa minyak mungkin akan jatuh tahun depan kerana bekalan meningkat lebih cepat daripada permintaan (lihat di bawah). Jika itu berlaku, saya menjangkakan CAD akan merosot sedikit. Ia menunjukkan prestasi terbaik daripada tiga mata wang komoditi tahun ini, sememangnya prestasi terbaik bagi semua mata wang G10 (malah meningkat sedikit berbanding USD). Namun begitu, dengan mengandaikan pertumbuhan China bertahan dan harga minyak merosot, ia boleh mencapai prestasi paling teruk daripada ketiga-tiganya.

  Switzerland: sebahagian daripada pandemik berkurangan

EUR/CHF berada pada paras terendah sejak bulan Jun 2015, beberapa bulan selepas Swiss National Bank (SNB) menarik balik sokongan dan bantuan daripada EUR/CHF (Jan 2015). Apa yang pernah berlaku kepada ikrar Majlis Bank SNB yang sering diulangi bahawa ia “kekal bersedia untuk campur tangan dalam pasaran pertukaran asing sekiranya perlu, untuk mengatasi tekanan menaik ke atas franc Swiss”?

Tidak dinafikan bahawa franc Swiss kekal bernilai tinggi – berdasarkan pariti kuasa beli (PKB) ia merupakan mata wang yang paling terlebih nilai di dunia, kedua-duanya mengikut pengiraan OECD dan oleh Indeks Big Mac Economist yang kurang saintifik. Namun begitu, terdapat beberapa keraguan tentang kesediaan SNB untuk campur tangan dalam pasaran FX. Seperti yang ditunjukkan oleh graf di bawah, mereka kurang campur tangan dengan ketara pada tahun ini pada setiap tahap EUR/CHF berbanding tahun-tahun sebelumnya.

Mereka mungkin gembira dengan inflasi yang kembali kepada 1.5% dan oleh itu tidak fikir mereka perlu campur tangan terlalu banyak -- walaupun sesetengah daripada kita akan berhujah bahawa memandangkan tahap harga yang sememangnya tinggi di Switzerland, negara itu memerlukan deflasi yang serius, bukan inflasi.

Mungkin mereka berpendapat ia tidak dapat dielakkan, memandangkan ekonomi Switzerland telah mengatasi ekonomi zon Euro sejak pandemik bermula.

Satu sebab ekonomi Switzerland mungkin lebih baik daripada ekonomi zon Euro ialah eksport Switzerland telah bertahan dengan baik, menyebabkan peningkatan dalam lebihan perdagangan.

EUR/CHF sebahagian besarnya telah menjejaki imbangan perdagangan.

Kelebihan hasil bon CHF berbanding bon Jerman (atau lebih tepat kelemahan hasil Bon Jerman berbanding bon CHF, kerana kedua-duanya negatif) telah mengecil dengan ketara pada tahun ini. Itu sepatutnya memudahkan warga Switzerland mengitar semula lebihan perdagangan mereka melalui pelaburan portfolio.

Bagaimanapun, pelaburan portfolio di luar negara hanyalah sebahagian kecil daripada kitar semula lebihan perdagangan Switzerland. Pelaburan langsung biasanya lebih besar, tetapi Switzerland telah menghentikan pelaburan langsung di luar negara semasa pandemik. Sementara itu, bank pusat telah menarik balik campur tangan (seperti yang dinyatakan di atas).

Apa yang akan datang? Saya bersetuju dengan konsensus pasaran EUR/CHF yang lebih tinggi (CHF vs EUR yang lebih lemah), kebanyakannya kerana saya fikir syarikat Switzerland akan menyambung semula pelaburan di luar negara. Tambahan pula, apabila kadar faedah di seluruh dunia menjadi normal, saya menjangkakan kategori "pelaburan lain" – termasuk pinjaman – untuk beralih kepada aliran keluar apabila pelabur menggunakan CHF sebagai mata wang pembiayaan (bersama JPY). Walaupun kadar CHF dijangka meningkat lebih cepat sedikit daripada kadar EUR (sesuatu yang sukar untuk saya bayangkan, tetapi tidak mengapa), memandangkan ia bermula dari 25 mata asas di bawah kadar EUR, ia boleh meningkat lebih cepat sedikit dan masih berada di bawah kadar EUR . Itu menjadikan CHF mata wang pembiayaan yang baik.

Minyak: a game of two halves

Mengapa OPEC+ boleh berbuat demikian? Kumpulan itu menjangkakan – dan AS bersetuju – bahawa pasaran minyak mungkin akan mengalami bekalan berlebihan pada tahun depan dan harga akan jatuh. Lembaga Suruhanjaya Ekonomi OPEC, sekumpulan ahli ekonomi yang menasihati kartel itu, memberi amaran pada hari Khamis bahawa peningkatan daripada pelbagai SPR, mungkin berjumlah 66 juta tong, akan meningkatkan lebihan global sebanyak 1.1 juta tong sehari (t/h) kepada 2.3 juta tong sehari pada bulan Januari dan 3.7 juta tong sehari pada bulan Februari. Ini ialah perbezaan dalam darjah, bukan arah, daripada tinjauan dalam Tinjauan Tenaga Jangka Pendek Agensi Maklumat Tenaga AS pada 7 Disember yang meramalkan bahawa "pertumbuhan dalam pengeluaran daripada OPEC+, minyak syal AS, dan daripada negara bukan OPEC lain akan mengatasi pertumbuhan perlahan dalam penggunaan minyak global, terutamanya berikutan kebimbangan baharu tentang varian COVID-19.” Akibatnya, AS menjangkakan harga Brent pada purata $71/tong pada bulan Disember dan $73/bbl pada suku 1 2022 (1Q22). Pada tahun 2022 secara keseluruhannya mereka menjangkakan Brent mencapai purata $70/bbl.

  Namun begitu, apabila dikaji lebih mendalam, ramalan itu kurang boleh dipercayai. Kedua-dua permintaan dan bekalan menjadi tidak menentu. Bagi permintaan, kerana kita tidak tahu apa kesan virus itu. Adakah ia akan pudar atau akan menjadi lebih teruk? Jika kesannya semakin pudar dan negara menarik balik sekatan mereka, maka permintaan mungkin akan kembali normal (atau lebih tinggi).

  Bagi bekalan, terdapat beberapa perkara yang tidak diketahui. Walaupun OPEC+ sepatutnya meningkatkan pengeluarannya sebanyak 400 ribu tong sehari setiap bulan, mereka mungkin tidak dapat mencapai sasaran ini kerana kebanyakan ahli OPEC+ sudah mempunyai kekangan kapasiti yang ketara dan mungkin tidak dapat meningkatkan pengeluaran mereka. Di kalangan negara OPEC, hanya Arab Saudi, UAE, dan Iran yang disekat secara undang-undang yang mempunyai sebarang kapasiti ganti yang besar. Bagi OPEC+ secara keseluruhan untuk memenuhi sasaran pengeluarannya, Arab Saudi dan Rusia perlu melebihi kuota mereka dengan ketara dan ini mungkin tidak diterima oleh ahli lain.

Kedua, terdapat persoalan yang besar tentang pengeluaran Iran. Pada masa ini 2.52 juta tong sehari atau 9% daripada jumlah keluaran OPEC. Jika Pentadbiran Biden melaksanakan beberapa perjanjian dengan Iran – yang kelihatan semakin tidak mungkin – mereka boleh mendapat kebebasan untuk menjual lebih banyak minyak. Mereka mempunyai kapasiti untuk mengepam 1.3 juta tong sehari lagi supaya persamaan dapat diubah dengan ketara. Jika tidak – yang mungkin akan berlaku -- maka keupayaan mereka untuk mengekalkan medan minyak mereka mungkin akan merosot, menyebabkan pengeluaran mereka menurun. Begitu juga dengan Venezuela yang turut dikenakan embargo perdagangan oleh AS.

  Akhirnya, terdapat persoalan tentang pengeluaran AS yang masih belum kembali ke tahap sebelum pandemik. Itu juga boleh menukar gambaran bekalan/permintaan sebanyak 1 juta tong sehari dan tanpa faktor rundingan multinasional yang rumit.


/>

Saya fikir pada separuh tahun kedua, apabila aktiviti ekonomi kembali normal (dengan andaian aktiviti ekonomi kembali normal!) harga minyak boleh meningkat lagi.

Fakta yang menyedihkan ialah harga minyak yang lebih tinggi diperlukan untuk mencapai satu lagi matlamat Presiden Biden, iaitu beralih kepada tenaga boleh diperbaharui. Tiada apa-apa yang menggalakkan pelaburan dalam kincir angin dan panel solar seperti minyak $100/bbl. Apatah lagi harga minyak yang lebih tinggi akan diperlukan untuk mengimbangi risiko yang terlibat dalam menjalankan penerokaan dan pembangunan projek minyak jangka panjang dengan latar belakang peningkatan tekanan daripada pergerakan ESG (Alam Sekitar, Sosial dan Tadbir Urus Korporat) untuk menjauhi bahan api fosil. Jika tidak, terdapat risiko kenaikan harga yang melemahkan yang serius pada satu ketika dalam beberapa dekad sebelum peralihan kepada tenaga boleh diperbaharui selesai. Seperti yang mereka katakan dalam perniagaan minyak, "harga tinggi menyembuhkan harga tinggi."

  Nota kaki:  betapa tepat ramalan pasaran? Dalam artikel ini, saya telah memberikan ramalan konsensus daripada Bloomberg untuk mata wang utama. Sejauh manakah ketepatannya? Tiada cara untuk mengetahuinya lebih awal. Walau bagaimanapun, apa yang boleh kita lakukan adalah membandingkan pergerakan ramalan dengan pergerakan ramalan tahun sebelumnya dan bertanya, adakah ramalan ini munasabah?

Apa yang kita boleh lihat: untuk setiap mata wang kecuali NZD, ramalan pasaran konsensus adalah untuk kurang pergerakan daripada tahun median. Itu sememangnya tidak mustahil, tetapi adakah ia mungkin? Malah, turun naik mata wang telah menurun sejak beberapa tahun kebelakangan ini. Ia muncul semula kerana pandemik, tetapi sejak itu telah menurun semula. Terdapat kemungkinan kita mendapat tahun turun naik di bawah median. Namun sekali lagi, kita tidak menjangkakan akan mengalami pandemik global pada tahun 2020, bukan?